IPO研究报告| “鞋王”美女的复出与过去有何不同？

IPO研究报告| “鞋王”美女的复出与过去有何不同？

映射| Cheng Xing

2017年7月，“鞋王”美女国际（以下称为“旧百丽”）以531亿港元的价格完成了私有化，并以531亿港元的价格提升，并创造了当时香港股票的私有化量的记录。 2022年3月16日，贝尔的鞋类和服装业务部以“ Belle ”的名义（以下简称“ New Belle”）向香港证券交易所提交了招股说明书，再次申请上市。

考虑五年前在公司管理层进行投资，共同发行了两个PE，完成了Belle 和Citic 的私有化，Belle今天的第二次上市并不奇怪。唯一的新问题是，Belle现在是“返回”的好时机吗？五年前被送走的百丽留下的各种作战危机是否被一个人解决？

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“明卡”的私有化

由香港艺术家为Belle的女鞋品牌设计的白色海绵凉鞋，它成为了2011年夏季那个时代的“互联网名人命中”。商店中的真实产品的成本超过1,000元，迫使许多年轻女孩去搜寻“相同的风格”，而不是100 Yuan and Yuan and订购的价格超过100 Yuan。那个场景不仅是10年前对贝尔鼎盛时期的真正描绘，而且还为几年后的贝尔的悲伤而奠定了基础。

在2013财政年度，百丽公司的市场价值达到顶峰 - 曾经超过1500亿港元。那一年，其鞋类部门的收入达到了263.92亿元人民币的历史高度，该公司的总收入超过了收入的61％，这是由鞋类产品贡献的。在接下来的几年中，尽管Belle基于商店数量的持续扩大而努力支持该公司的收入增长，但从同店销售收入的维度可以清楚地看出，这可以清楚地看出，这是2017年大放异彩，Belle的单店收入能力下降了五年，其净利润率持续了近一半，而2013年的净利润仅下降了近一半，只有6.13％。

在接受私有化要约后，贝尔的创始人，香港的邓家族兑现并离开了现场。在531亿港元的私有化交易背后是一个由吉兹（ ）和国民民主国民资本（Citic ）组成的财团。根据3月16日发布的招股说明书，这三人持有46.36％，44.48％和9.16％的股份，分别是新百丽的实际控制器。其中，吉兹的企业家精神实际上是贝尔管理层的一部分。

今年69岁的Sheng 继续担任New Belle的董事长兼非执行董事。他是Belle的第一位专业经理，Belle是一家由香港资助的家族企业，刚进入中国大陆市场。他是Belle的主任兼首席执行官。新美女的执行董事兼首席执行官Sheng Fang是Sheng 的侄子，并于2005年加入Belle。

值得注意的是，Belle管理层的另一个重要数字-Yu Wuyi，前体育商业部门前执行董事兼总裁Yu Wuyi和Belle的运动服装业务系列，在2019年在香港主董事会上饰演“最大的体育商品经销商”。 Tobo的三个新美女公司的最初股东结构与新美女的股权比率完全相同。在新美女，吴继续担任非执行董事。

可以看出，今年申请IPO的Tobo和New Belle是一款清晰的游戏，当Belle的管理层支持Belle来促进该公司在2017年的私有化时，PE已经建立了。首先，Belle的“第二代核心管理”由Yu Wuhe 代表，不仅在女子鞋子，服装和运动产品的两个子零售业中积累了丰富的经验，而且还保持着努力工作的信心；其次，当时，淘宝下的7,000多家商店是高质量的保证资产，业绩稳定。

作为海外体育品牌的国内分销商，Tobo于1999年与耐克建立了分销合作，并于2004年与阿迪达斯建立了零售合作。它于2006年被Belle收购，并于第二年合并为Belle上市公司的表现。从2012年到2014年，全球运动服品牌遇到严重的库存危机时，耐克和阿迪达斯的分销收入仍然能够每年保持两位数的增长。到Belle精心设计时，它被认为是中国最大的体育用品零售商，也是Belle当时表现的支柱。

Belle推荐之前的最后一份年度报告表明，2016年公司总收入的比例下降到45.5％。在同一时期，Belle的运动和服装业务的销售规模同比增长15.4％，总收入比例从去年的48.3％增加到54.5％。

在Tobo公开之后，尽管它在2020财政年度受到流行病的袭击，但其收入也达到了360亿元人民币，超过了Anta在同一时期的表现，几乎是Li Ning的2.5倍。 2021年3月，TOBO的市场价值曾经上涨至860亿港元。尽管自2021年下半年以来，香港股市的整体股市一直持续下去，但TOBO的最新市场价值约为400亿元人民币。作为Belle私有化的基本市场，足以保证 和Citic 的投资底层。

但是，Belle鞋业业务仍将有真正的机会在将来的前一轮私有化中向参与者带来高利润。在2020财年，尽管New Belle的收入仅占TOBO的收入的60％，但其利润大致相当于它。

与运动鞋和服装的销售相比，没有“周期性”风险，而美女鞋的毛利润额仍然保持在65％左右。 TOBO的财务报告表明，近年来其毛利润率在40％至44％之间。原因与第三方品牌的主要代理商不同，Belle的鞋业业务专注于自己的品牌。在新美女的17个鞋类品牌中，其12个自己的品牌可以节省经销商的中级成本，并拥有更多免费的定价权。 ，Joy＆Peace在2018年收购的高端品牌都将成为高端品牌，价格为600至1,000元及以上。

02

类别和频道更改

为了节省持续的鞋类业务，Belle致力于促进该公司在过去四年中完成三维转型。

首先是重新计划品牌矩阵并大力增加时尚品牌。在Belle时代，年度报告以“时尚”为主，而“趋势”一词很少出现。相对而言，“时尚”更为正式，而“时尚”更接近休闲和年轻的购物需求。

在2015年的年度报告中，Belle在其眼中解释了该行业的变化 - “过去两年中，传统的时尚和正式鞋子变得越来越边缘化，体育和休闲风格占据了趋势的变化”，但是固有的产品设计和生产过程使其难以快速转身。 2016年10月，“第一次财务”在撰写封面报告“老鞋公司的悲伤”时采访了Belle的内部人士，并提到Belle的60％的鞋子是基于上一年最畅销的模型的“小修改”。相比之下，Zara在每个季度出售的鞋中有90％是新的。最后，在2016财政年度的年度报告中，贝尔本人承认“业务转型并不令人满意”，并将转型困难的原因归因于“缺乏相应的技能和资源，以及现有商业和利益关系的局限性”。

随后的私有化交易显然允许上述所谓的“利息关系”问题通常通过股东结构的根本变化来解决。下一步是加速向“趋势”迁移。

Belle切断了针对香港和澳门市场的两个品牌：Jipi Japa，然后推出了一系列新品牌收购 - 2017年的收购，2018年的收购和2021年的收购赢得了鞋类机构和鞋类时尚品牌的鞋类机构和服装分配合作。

在New Belle的品牌矩阵中，原始的空置高端时尚业务已经填补，其子品牌以及均专注于填补时尚领域Belle的空白，涵盖了三个子类别：大型时尚鞋，中型时尚的服装和高端时尚服装。

在New Belle的业务中，时尚服装比时尚鞋更引人注目。 2015年，贝尔（Belle）为时尚界建立了一个“新业务部门”，而尚芳（Sheng Fang）担任总统，希望与鞋类消费者集团有协同作用。从那以后，百年收入中的衣服比例逐年增加。在私有化之前，它占少于6％。该招股说明书表明，该业务的收入占2019财年新百丽总收入的12.2％，并在2020财年进一步增加到13.7％。

新美女的第二个更改是针对离线通道结构。在推迟之前，在2017年2月底，百丽的鞋店总数为13,062，到2021年11月底，商店总数下降到8,193，缩水量为37％。但是，直接销售（DTC）模型仍然是Belle的频道护城河，但是内部结构发生了重大变化。

新美女招股说明书中引用的霜冻苏利文报告显示，与2020年相比，中国时尚市场中百货商店渠道的收入份额从28％下降到19％。购物中心和在线渠道的收入规模不断扩大。购物中心频道产生的零售销售比例从2016年的21.2％上升到2020年的28.8％。

与这种不断变化的趋势一致，新美女大大减少了百货商店的商店数量，其渠道收入份额已从70％以上下降，直到将其降至不到45％。

虽然离线商店网络结构继续进行调整，但新美女也在加速在线渠道的销售规模。 Belle曾经在2012年推出了独立的鞋类电子商务“ ”，但是在接下来的几年中，鞋类垂直电子商务的交通通常遇到了瓶颈。在2016财政年度，Belle的在线渠道的收入贡献不到7％。

私有化之后，New Belle不再专注于建立自己的电子商务平台，而是使用现有的电子商务平台，例如Tmall，，和等社交媒体平台来通过在线广告和营销活动中增加投资来引入流量。在2019财政年度，新美女投资了7亿元的促销和广告费用，占在线渠道销售收入的16.4％。 2020年，百丽，塔塔（Tata）和巴斯托（Basto）在2021年的Tmall 11中占据了五个最畅销的时尚女子鞋品牌中的四个。

从3月到2021年11月，为了完全赶上同龄人的电子商务能力，New Belle的促销和广告费用增加到8.9亿元人民币，在此期间，在线销售的比例进一步增加到25.6％。

产品选择风格和渠道变化的变化使新的美女在其主要的鞋子业务中稳步表现。 2019财年和2020财年的收入分别为177亿元和188亿元人民币，增长率为6.3％。 2021财政年度的前三个季度的收入为153亿元人民币，比2020年同期增长了10.1％。

03

新故事的核心：更快

在投资Belle之前， 已投资于许多正在进行数字化转型的企业家项目，例如Beike，和。可以将经验复制到Belle，加速公司运营的数字化转型，并积极测试灵活的供应链。

New Belle的服装业务是该行业目前五个品牌中有4个的代理商，因此其供应链灵活性转型主要针对具有多达12个私人品牌的鞋业业务。

新美女首席执行官Sheng Fang经常给出的一个例子是 Boots。 2018年，该公司预测，根据市场反馈，马丁·布特斯（ Boots）将在当年秋季和冬季销售良好。根据上一年的数据，此类别仅占Belle 11销售额的1％。过去，贝尔的补充想法是“将补给品一倍，达到2％”，而新的美女则改为“市场测试 - 产品迭代 - 确定补充量”。在当年夏天，该公司使用在线渠道放置了5种测试模型。收集用户反馈后，它在5天内完成了20种产品的迭代开发。 9月，这些迭代的新产品已经开始同时在线和离线出售，然后继续跟踪销售数据，过滤掉最畅销的型号和额外的生产，并同时增加材料的生产和营销中的交付。在上述运营之后，马丁·布茨（ Boots）占当年Belle 11销售额的25％。

该招股说明书表明，以Belle品牌为例，当它每季度推出新产品时，它仅生产估计销量提前约40％的产品，随后的订单约占总销售量的30％，迭代新产品约占总销售额的30％。这个新的游戏玩法确实可以很好地降低Belle的库存风险。在向工厂下订单后15天，可以在本季节的30％“以后的订单补充”交付；从设计到将最终产品交付到商店的“新产品迭代”的周期可以快25天。

此外，Belle在数字上改变了产品采购，分销，补货和转让的管理，平衡了不同商店的库存水平，并提高了库存转换率。从2021年3月到11月，新美女获得了176.3亿元人民币的收入，其中鞋类收入达到了152.63亿元人民币。在相应的时期，单店商店的销售能力正在逐渐提高 - 去年一个季度的平均销售额可能达到620,000元，而2019财年和2020财年的480,000元和550,000元的销售量显着增加。

的创始人Zhang Lei曾在公开演讲中表示，Belle是最有可能在工业4.0 ERA中实现C2M（个人消费需求直接达到制造商）模型的公司。百丽拥有大量独立品牌，并使用DTC渠道作为护城河，这不仅可以保持对供应链的高度控制，而且比纯净的电子商务品牌和掌握消费者需求趋势更好地与消费者进行了互动和与消费者的沟通。但是，Belle的C2M模型更改只能被认为是刚刚开始的。

如果PES希望从对该行业的投资中获得更丰富的回报，那么他们显然需要一些耐心。与Belle的体育业务分开的TAOBO已被列出了两年多。 并未分别减少其持股量以兑现。它在Belle的母公司中的两份减少已从37.4％间接下降到34.9％。

现已提供“第一金融”杂志的三月号。

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