深度改革与政策利好双轮驱动，乘用车业务迎来三年高增长新机遇

投资点

随着内部深入的改革与有利的外部政策相结合，乘用车业务的转折点已经出现。在强大的产品周期下，预计在未来三年内将导致高增长。该公司已经进行了深入的改革，乘用车业务已从技术领导的转变为以市场为导向，从一条新的能源汽车步行到新能源与传统之间的双线进步。在新产品弥补了其外观缺点之后，它欢迎首款流行的模特歌曲Max。将来，在远期开发电子平台和开源DI链接系统的支持下，预计它会引入更受欢迎的模型。从2018年到19岁，该公司计划推出十多辆燃料汽车和新的能源车辆。在强大的产品周期下，预计乘用车业务将迎来三年的快速增长。

电池电池被私有化，用于外部供应，并且在分拆和上市后对公司的电池业务感到乐观。该公司过去打破了封闭的供应链系统，并开始向外界提供电池。该公司的电池质量与CATL相当，预计将在外部供应后迅速开放市场空间。将来，在技术进步的综合作用下，盐湖中的锂提取和规模效应，预计公司的电池成本将以加速的速度降低。在自动变速器的燃油汽车拆分后，我们对公司的电池业务很乐观，以创建另一个BYD。

云导轨直接击中中小型城市的旅行疼痛点，以高速进入了万亿美元的蓝色海洋市场。作为低成本的中小型城市轨道，云导轨准确地符合中小型城市的旅行需求。据估计，预计将在十年内开发近一百万元的市场空间。目前，中国只有两名球员，包括CRRC，中国，具有很高的技术，成本和客户障碍，并且在短期内很难有新的参赛者。目前，该公司已与中国和国外四个城市签订了20多个城市的合同。由于短期内当地财政的收紧，它仍处于耕种期，但预计将在2020年后的未来5 - 10年内成为公司发展的重要战略支点。

投资建议：预计该公司的乘用车业务将带来V形逆转，电池衍生产品可能会创建另一个BYD。云铁轨订单正在逐渐实施，正在进行建设，这三个主要的战略业务正在改善。我们预计，股东的净利润增长率分别为2018 - 20年的24.0％，45.5％和46.3％。鉴于该公司的良好增长潜力，六个月的目标价格为70.0元，给出了“买入”评级。

风险警告：乘用车销售可能少于预期；新能源乘用车的竞争压力可能超出预期；投资和工厂建设模型的可持续性可能低于预期；云铁轨项目进度可能无法满足期望；应收账款可能低于预期。

目录

1。新的旅程，新的未来

远见卓识的整体新能源解决方案的先驱。该公司在开发之前和之后经历了三个阶段。第一阶段开始了。它于1995年创办了业务。在短短的7年中，它已成为镍粉电池的生产和销售中世界上最大的电池王，在镍氢电池中排名第二，在锂电池中排名第三。在第二阶段，在意识到汽车行业的发展将为中国带来巨大的能源和环境压力，以建造一种储蓄和环保的电动汽车，该公司于2003年通过收购 进入汽车行业。在第三阶段，随着汽车的流行，拥塞已成为中国主要城市的一种顽固疾病。随着新能源巴士的深入积累，该公司推出了“云铁轨”，进入了城市铁路运输市场。将来，BYD的汽车，电池和云铁路业务将共同开发，以形成一个整体的新能源解决方案，并全面帮助该市的绿色且环保的旅行。

重塑组织结构并自由化供应链系统。过去，该公司的23个业务部门，统一的评估机制和封闭式供应链系统限制了公司的竞争活力和人员潜力，从而导致了诸如效率低下，市场反应延迟和产品竞争力降低等问题。 2018年，该公司进行了彻底的改革，建立了一种新的组织结构，该组织结构是“ 5个主要业务组 + 9个主要业务部门”，通过分区独立评估，并完全开放了供应链，努力刺激人才潜力，释放组织活力，并增强产品竞争力。此外，该公司的董事长将专注于乘用车和云铁路的两个主要增长业务领域，并将权力委派给其他相对成熟的业务领域，以缩小管理半径并提高管理效率。经过彻底的改革后，预计将引入一个重生的Byd。

股权结构很明确，管理权和所有权统一。公司的控制股东和实际控制者是王·楚恩富先生，他总共占公司股权的18.96％。他的堂兄直接和间接地持有该公司股票的14.10％，使他成为第二大股东。两人总共占公司股权的33.06％，意识到管理权和所有权的统一性。此外，2008年，巴菲特通过其子公司收购了BYD的股份，并迄今已将其持有。比德也是中国唯一一家持有股份长期持有的公司。

在2008年金融危机之后，该公司的收入稳定了，但其业绩波动增加了。 2008年的金融危机之后，该公司的收入开始稳定，这主要是由于汽车业务的迅速增长以及公司收入的比例迅速增长，成为公司收入增长的稳定器。但是与稳定的收入不同，该公司的业绩表现出强烈的波动性。在2008年之前，汽车业务占低比例，收入和利润的主要影响因素是次要电池和手机组件业务的繁荣。在2009年汽车业务爆发后，它成为公司盈利能力的主要因素。但是，与B端的低成本（例如电池和IT OEM）作为C-End上的消费产品不同，汽车更加关注品牌。此外，汽车本身技术的复杂性，该公司在一段时间内不了解汽车制造的本质，并且利润大大波动。自2015年以来，该国的新能源汽车补贴受益，该公司的利润迅速增加。随着2017年补贴的下降，利润下降了19.51％。预计该公司的利润将在18年内再次爆炸，这主要是由于传统乘用车的急剧反弹，并增加了新型能源乘用车的补贴。

汽车业务已成为收入的主要来源，新能源汽车的绩效贡献也迅速发展。经过12年后，该公司的汽车业务从2004年的3.89亿元人民币增加了近150倍，增加到2017年的566.24亿元人民币，从公司的6.04％成为该公司最大的业务，收入核算的一半以上，达到53.49％。其中，新的能源车辆业务迅速增长，2013年收入仅为12.21亿元人民币，占汽车业务的不到5％。 2017年，它已达到390.6亿元人民币，约占汽车业务收入的70％。随着新能源汽车的补贴的想法转向鼓励高端汽车，再加上该公司在2018年的高质量推出，我们预计该公司的汽车业务会带来强劲的增长。

ROE主要遵循净利润率的变化，预计毛利率将稳定在20％左右。在2008年金融危机之后，该公司的ROE主要跟踪净利润率的变化，并受到股票乘数的影响略有影响。在2017年受补贴下降的影响下，公司的净销售利润率下降了，公司的ROE大幅下降。但是，在2018年，新能源补贴政策的结构结构有利于高端汽车。结合公司强劲的产品周期，净利润率和资产周转率预计将同时上升，预计该公司的ROE将会迅速上升并急剧上升。该公司汽车业务的毛利率大大高于其他两个主要业务方向。汽车收入在2014年迅速增长，推动了公司的毛利率上升。但是，在2017年，汽车业务承受着压力，预计低价的手机组装业务将推动总体利润率的总体下降。从2018年开始，该公司的汽车业务将有力反弹。同时2025比亚迪f3能加95吗，随着的数量逐渐增加（毛利率为20％），预计它将推动公司的毛利率稳定和反弹，并最终稳定在20％左右。

2。领导王朝家族，新能量的先驱是重生

2.1。底部：传统汽车的销售触底于触底，新能量汽车的利润降低了

该策略不关注叠加的工程师思维，而传统乘用车的销售逐年下降。尽管该公司的传统乘用车有三个主要问题，例如相对落后的技术水平，差的产品质量和售后服务，但最终的分析是他们不关注战略和工程师的思维。该公司制造汽车的最初意图是制造电动汽车。近年来，随着电动汽车的兴起，该公司对传统燃料汽车的投资大大降低，导致模型的严重老化和产品竞争力的急剧下降。作为一种消费产品，随着整体汽车制造水平的提高，汽车越来越重要。但是，该公司仍然接受工程师的想法，并在闭门造车后面工作，从而导致产品与市场需求分开。在外观时代，它仍然将功率和配置视为主要销售点，并且不关注品牌建立，质量控制和消费者体验。战略性蔑视和面向技术的系统使该公司的传统汽车疲软，销售额逐年下降。

传统的燃料汽车在竞争中很弱，很少的模型。 2009年，该公司以其高成本效益和F3和F0的良好实用性意外流行。后来，销售继续上升，2013年达到了超过500,000辆汽车的高峰。然后开始下降，到2017年，它的年销售额已经达到了30万辆不到30万辆。这主要是因为该公司过去过于激进，盲目扩展和体重不足，导致产品内部消费严重，经销商“拒绝网络”，产品质量差。观察过去三年中公司所有燃料汽车的销售额，我们可以看到，除了经典的旧型号F3（仅价格为40,000至50,000元）外，它仍然可以每月保持5,000至10,000辆汽车的销售，而新发行的歌曲Max的销售额保持在15,000 Yuan的销售额。没有其他型号的销售额超过10,000元。缺乏流行的模型导致该公司燃料车的品牌形象和利润下降。

在缓冲期间，补贴政策被抑制，18H1的新能源乘用车的利润降低了。根据最新的补贴政策，根据2017年标准，2018年缓冲期的补贴（2.12-6.11）为30％。 2017年，纯电动汽车的补贴（仅考虑超过250公里的范围）和插电式混合动力汽车分别为66,000元和36,000元。但是，在2018年缓冲期间享受30％的折扣之后，它分别变为46,200元和25,200元，分别减少了19,800元和9,800元。 2018年缓冲期间补贴的下降远远超过了三辆电动汽车的成本下降，一些型号甚至亏本出售汽车。

2.2。逆转：强大的产品周期有助于销售增长，新的补贴政策促进了自行车利润的大幅增长

2.2.1。新产品的强度显着提高，强大的产品周期即将到来

练习内部技能，以满足消费者需求和偏好，并弥补过去的缺点。自2016年以来，中国的乘用车市场已表现出三种明显的需求偏好：外观，智能网络和年轻性。当时遵守认知水平和技术水平的旧产品组合无法再满足当前的消费者需求偏好。经过多年的技术研究，开发和积累，“面部”前面形状，跨型尾灯以及由奥迪设计总监Eiger精心创建的简单和大气中心控制台都令人赞叹，弥补了过去公司产品最大的缺点。同时，过去受到广泛批评的“ Byd”商标也被朝代系列取代，反映了公司开始倾听市场声音的声音。此外，该公司还开始关注消费者的整体体验。由前梅赛德斯 - 奔驰专家汉斯（Hans）调整的底盘极大地改善了舒适性。由国际著名的风噪声专家Che Xifan创造的整个车辆的静默度已得到显着改善。完全开源的“ DI链接”系统将带来大量智能网络应用程序。我们认为，新一代产品表明该公司已经从面向技术的面向市场转变为以市场为导向，并有望在将来培养更受欢迎的模型。

Song Max准确地定位了家用MPV，响起了逆转角。实际体验表明，确保第三排舒适的舒适度是最低的轴距，而四个主要竞争对手都不符合标准。此外，与竞争对手相比，Song Max在外部和室内用途，空间，舒适和力量方面具有重要优势。总体而言，该公司具有准确的定位，出色的产品综合优势，并具有成为流行模型的基因。

热门销售证实了市场受到市场的高度认可，而歌曲Max已成为乘用车的先验指标。尽管Song Max的价格已经达到了独立的家用MPV市场的上限，但自从其全面的竞争优势推出以来，它就一直在畅销。它于2017年9月底推出，11月的销售额超过10,000，自12月以来，销售额稳定在约15,000辆汽车。在总体上略有疲劳的MPV市场中，Song Max推出后的迅速而连续的攀登能力远远超过了MPV市场中的竞争对手，并且与过去的流行SUV相当，证实了市场的高度认可。 2018年4月，启动了6座歌曲Max的6座版本，插电式混合动力版也将于9月推出，反映了该公司的前瞻性产品计划和连续的产品启动功能。将来，预计将在日益激烈的竞争中稳定大约15,000辆汽车的每月销售。 Song Max已成为公司乘用车逆转的先验指标。将来，预计将在“映射效应”和“迁移效应”的影响下创建更流行的模型，以复制吉利和SAIC的成功道路。

新的旗舰设定了自己的方式，第二代 DM为技术设定了新的基准。插电式混合动力车可以被视为乘用车技术的“皇冠”。自2008年以来，该公司一直坚持并不断提高“ 2.0TI（1.5TI）汽油发动机 +前驱动电动机 +后驱动器电动机 +后功率电池模块”的技术体系结构，该技术架构优先级，该架构已经成熟，领先于其他竞争对手。从最初的反向研发到插电式混合动力车独有的巨大后驱动电动机和还原器，该公司在连续优化的过程中逐渐增加了独立的研发和修改的比例。五年多后，它开发了一个成熟，稳定和可靠的插件系统，并积累了丰富的储备技术和验证经验。对于现在充满正面和积极的研发的唐·埃尔迪（Tang Erdi）在技术的进步和成熟方面是无与伦比的，它已经建立了消费者心目中的新能量车专家的品牌形象。目前，在插件中型SUV市场中，Tang Erdi最近只有一位竞争对手推出了5座Wey P8。每个人的外观都有自己的优势。唐·埃尔迪（Tang Erdi）在室内很简单且时尚，而P8则豪华且稳定。唐·埃尔迪（Tang Erdi）在智能网络和核心技术水平方面具有显着优势，并且其定价是可比的。总体而言，7人座版本Tang Erdi具有显着的竞争优势。

价格比较的优势是未偿还的，唐朝第二代燃料版本的每月销售预计将超过5,000。独立人士已经开始了高端路线。自2017年以来，独立人士已经推出了中型的SUV，战场上的价格范围为150,000至200,000元人民币，一场跌倒，一些型号甚至每月售出了10,000元人民币，突显了消费者对自己的品牌的重新评估以及他们日益竞争力的强度。从目前的角度来看，市场对7座中部到大型SUV的需求很强，但是合资7座SUV的价格基本上高于200,000元。在独立性方面，Lynk＆Co 01实际上是一款具有较小空间的紧凑型SUV。尽管Roewe RX8的规模最大，但它被定位为越野利基市场。 Wey VV7是5座模型。 GS8确实是与Tang第二代燃料版本的直接竞争关系。无论是身体尺寸，客户定位还是发动机和变速箱的功率性能，都非常匹配。但是， GS8的价格更高，预计将比正式推出的Tang第二代燃料版本高20,000至60,000元。考虑到中型SUV的市场空间，竞争对手的每月销售水平以及Tang第二代燃料版本的全面竞争力，我们预计Tang第二代燃料版本的每月销售中心将超过5,000辆。

在E-和DI链接系统的支持下，QIN Pro有望成为流行的模型。 Qin Pro采用的简约设计由家庭风格的前面脸部形状和14.3英寸的中央控制大屏幕组成。与旧的QIN相比，内部和外部经历了完整的转换，并且轴距也已扩展。最重要的是，Qin Pro采用了该公司最新的前瞻性电子平台，集成了33111技术，并采用了开源DI Link Smart生态系统，总共开放了341个板载传感器，并为全球第三方应用程序提供66个控制权。与旧型号相比，产品强度取得了定性的飞跃。与水平比较相比，其竞争力远远超出了同一水平的所有竞争对手。未来最具竞争力的事情应该是电气化和智力的结合。过去，该公司在电气化领域处于世界的最前沿。尽管其竞争对手仍在研究核心新能源技术，但该公司领导着实现轻量级和整合。这一次，就智能而言，该公司再次处于世界的最前沿。尽管其他OEM仍在与BAT等互联网巨头联手，但该公司已经启动了一个完全开源的DI链接系统，这不仅会给消费者带来惊喜，而且会大大改善公司的产品和品牌力量。在E-和DI Link系统的支持下，Qin Pro可能会成为一款时期的产品，并有望真正成为一种流行的新能量车辆模型。

独立的高端A级轿车在合资企业的中和低端产品中具有显着的差异化优势，预计Qin Pro Fuel版本的每月销售额将超过5,000。紧凑型轿车市场，2017年的销量为755万辆，是最大的单一市场领域，也是OEM的必需品。过去，合资企业与独立技术之间的差距太大，导致轿车市场中独立汽车市场的失败。我们只能选择消费者更喜欢尚未在合资企业中部署的SUV市场来建立另一个战场。现在，独立企业的竞争力已大大提高，并有能力与合资企业竞争。最近，第一和二线独立企业已开始专注于紧凑型燃料车市场。按国家 /地区，市场，合资企业和独立企业分别具有三个子行业市场。合资企业紧凑型汽车的价格范围为130,000-230,000-170,000-170,000-130,000-130,000-130,000-100,000-100,000-100,000-100,000-15,000-150,000-150,000-150,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-100,000-70,000-可以看到，可以看到高度的高度 - 高度 - 高水平的市场，这是一个高度的高水平 - 相互范围，是一个高度的市场。冒险。中低端市场也是合资紧凑型汽车的聚会场所，具有广泛的市场空间。总体而言，大多数合资企业中级和低​​端模型都处于生命周期的结尾，基本上是下面的轴距，并且整体配置相对较低，尤其是电子配置。 80,000至150,000元的价格范围主要是年轻的消费者群体，对外观和智能网络的需求很高。预计独立性将抓住更多具有差异化竞争优势的市场。 Qin Pro Fuel版本具有非常强大的产品强度。如果价格合适，每月出售5,000辆单位将不是大问题。

小型纯电动SUV的价格在2018年急剧下降，预计将成为热点市场。去年，小型纯电动SUV的销售非常低，这主要是由于定位和定价不匹配。与A级新能量车相比，尺寸和质量大不相同，与A00级新能量车相比，定价的高度是两倍以上。今年，独立的小型纯电动SUV的质量已得到显着提高，并且里程通常从去年的200多公里升级到今年的300多公里，但价格已降至70,000至100,000元的范围。相同水平的燃料汽车的价格差异已从2017年的30,000元到60,000元缩小到2018年的10,000元到30,000元，其实用性和经济得到了极大的改善。此外，A00级电动汽车的价格差异也大大缩小。今年，A00的补贴和电池寿命的急剧下降，导致成本上升，最终售价从50,000至10,000元不等。今年，A0和A00之间的价格差异也从去年的50,000元到了70,000元到今年的20,000元到40,000元，并可能占领了低端的新能源市场。在2018年，与燃油汽车和相同水平的微型电动汽车相比，小型纯电动SUV具有显着的成本效益和价格表现优势，并有望成为新的热点市场。

Yuan EV的产品实力在同一水平上比其竞争对手要好得多，并有望赢得热门销售。与 GE3，JAC IEV7， CS15 EV，东南D3 EV和Zotye T300 EV相比，Yuan EV360的性能相似或稍好，但价格优势是出色的。与BAIC EX360，Geely Hawk EX3，Chery 3XE和 E400相比，价格相似或略低，但规模，性能和配置具有损害的优势。总体而言，人民币EV360的定位，产品实力和价格与总体绩效，平衡，中等价格相匹配，预计销售良好。

强大的产品周期即将开始。 2018年，传统乘用车的销售预计将达到35万，而新的能源乘用车的销售预计将增加50％。从Song Max开始，该公司将迎来高质量和流行模型的时代。 In terms of cars, the is to fuel to the of Tang and of Qin in 2018. In terms of new cars, it will 6 in 2018, high- such as Tang and (PHEV and EV), Qin and (PHEV and EV), as well as Song MAX PHEV and Yuan EV, which have both and cost-.预计该公司的传统乘用车和新的能源乘用车将在2018年迎来显着增长。

该公司已踏上通往高端的道路，其产品结构将得到改善。在过去的几年中，该公司的热门销售型号仅是低端F3，每月销售超过10,000辆汽车和紧凑型SUV，每月销售额超过5,000辆。其他型号的每月销售基本上低于2,000辆汽车。但是，麦克斯（Song Max）的到来有望开始公司的新产品周期。产品强度的全面提高（歌曲最大，79,900-119,900元； Tang第二代燃料版，150,000-180,000元的预售； QIN第二代燃料版本，预计将是80,000-130,000 Yuan）后，新产品矩阵的全面提高（歌曲Max，79,900-119,900 ry; Tang第二代燃料版；预计QIN第二代燃料版）将成为流行型号，从而使平均燃油燃料的价格大大提高。

2.2.2。补贴的东风即将到来，自行车利润即将上升

补贴思维的变化并加速了三个电力行业的核心技术的升级。以前的补贴计划是不合理的，商用车占据了过高的补贴份额，低端新能源乘用车的利润率毛利率高于高端型号，即使是自行车的盈利能力也高于高端型号的盈利能力，这与燃油汽车的利润结构完全相反。已调整了2018年的新补贴政策，并且补贴通常下降了，但就结构而言，它们的特征是重量重，降低低点和填充高点，收紧阈值和精确的细化。对新补贴政策的补贴想法的转变将促使新的能源市场结构的升级，而具有低端运输的A00级模型将逐渐退出，这代表了未来技术方向的高端模型突破的加速。 In order to the rapid of the core of the three , the new will also with of more than 140Wh/kg and power of 100 is than the by 25%. The for pure has also been from 44,000 yuan to 66,000 yuan. It is that with deep in A-class and above will .

The trend has , and are to rise . Based on the in the new and the new tax by the of and , we have the in the 's new based on under the new :

1: in come from in ( costs, motor and costs), and ( price ).

2: The local will 50% of the in 2018, and the sales share will in land .

The for :

in = in cost + in motor and costs + in + price + in

3. may be split and , and the of is about to begin

3.1。 : The times

The times , and - make their first pot of gold. In 1995, BYD was in . At the of its , it on and and in the 's link. In the same year, the was by Daba, the in , and Sanyo's - OEM . In 1997, the price by 20% to 40%, and were on the verge of loss. , the has large from , , Sony and even GM with its low-cost . In the three years, the 's - 40% of the share, and began to - and . In 2002, the Nokia's first -ion and was on the Hong Kong main board in July of the same year.

the , power open a new . In 2003, the and a car and the . BYD was in 2006 to power to the 's new . The is still the only group in the world that spans the two major of and , with world- core such as , , and , as well as the world's first dual-mode - and two-way .

Lock . In 2016, BYD a of 245 yuan and and the "" with the main scope the , and sales of salt lake , and its and and other . After the of the joint , the of a 30,000 tons of will be .

3.2。 route: from iron to of

The 's power route has begun to focus on iron to . In the power , and have the core of and . At that time, and had not the field of iron , and the of and was small. , the on-board was not yet . iron stood out with its at high . , in the early days, BYD chose iron as a and a .

to the 's , the 's iron cell has 165Wh/kg and the body is 140wh/kg. to the in 2018, you can get 1.1 times the . The plan for the next two years is 180Wh/kg, and the body will be to 160wh/kg, which is the limit.

Since 2017, the has using in its car , and pure in 2018 and will also use . Due to the and of iron and , BYD will to two major in the . Among them, iron have the of high and long cycle life, which can meet the field with and . High can range, which is more in line with car .

to the 's , the 's cell is 200wh/kg and the body is 160wh/kg. to the in 2018, it can 1.1 times the . In the next two years, the of is to be to above 260wh/kg and the body is to 200wh/kg.

The 's main , CATL, is iron and . In the early days, CATL on iron , and took the lead in 2015 to fully move to . CATL has a in . Since the has been a chain , the has been to be , in the main in the car field, such as BMW, , SAIC, BAIC, Geely, etc., using CATL and some other small- , which also the gap with CATL in terms of power .

From the of -term , BYD and CATL have views - all-solid-state . At , both are to -ion power with high as and - as . Using high- as the and can the of the shell cell to 260Wh/kg, while the - is the key to 300Wh/kg. At , both are also the next of , solid-state . , mass may not be 2025. After all, the of -ion is very and has been used in the . The of solid-state has not yet been . The that it is to solid-state in ten years.

3.3。 : iron and have

BYD has in both iron and . BYD has a of 16GWh, 8GWh of iron , and 8GWh of , 14GWh, plant and 2GWh, plant. The -up plan is 18GWh, , . The first phase of , will start in mid-this year, and the phase of 5GWh will be put into in the . In the , cells will , cost is the key to , and scale more and more . In , have high for the of parts . From the of , the is only to CATL, which is than other .

3.4。 Sales : is about to start, for the

Close the , and relax and for the two . Due to the of a chain, due to the in the 's new sales in 2017, the power rate is low, and it also its as the in power . With the full of and OEMs such as BMW, CATL has the chain of 74 new , and the in 2017. are the 's core and the of other . In order to its , the plans to split and go in the to its . The is also to enter the era of two for the world.

may push up for high-end , and costs are to under the of scale. The has the power . As turn to high-end cars, the new car may to , and the for high-end will . At this time, the opens its to the world and is to open up the . The focus of power is on , costs and . In order to costs, the has the raw link , and the cost is to be the salt lake . With the of , the in and the in , the 's cost is to under the scale , the 's cost and the of the .

In the , it may be split and , and are to grow in the long run. The is about the can enter other OEMs after its power is . We use the of the core of as an , and that the is to enter the major chain with its and cost in the , and is also to the main of some of other OEMs. As the core of cars, its major are ZF, Aisin Seiki and Gatco. The three have close ties with BMW, and . BMW's major is an of ZF. still holds 22.2% of the of Aisin Seiki. Gatco is from ( still holds 75% of the ), but this has not the path of the three major .

The has power , , low cost, and ; the plans to and sell the core of the three- power , which is more than a power ; OEMs 2-3 to and power; the to give up part of its to to .

Motor is with the first , and the of is about to be up. The has that the are in . to the 307th batch of "Road Motor and " by the of and in mid-April 2018, pure van and pure use iron by BYD. Motor's power were from CATL, , and Bick. This is the first time that Motor has BYD power , and it is also the first of BYD power . We that the of Motor is a event for BYD's . The 's will also be into the car and bus , and the 's power will be soon.

4. 云轨高速驶入万亿蓝海大市场

云轨，缓解城市拥堵新方案。2016年10月公司推出“跨座式单轨系统”（即云轨）进军城市轨交领域。云轨采用高架方式低空运行，时速达50-80公里/小时，共设有3-8节车厢，运力可达600-1600人。A型、C型两种运营模式广泛适用于中小城市主干线，及大中城市游览区及地铁之外的补充运输需求，定位解决“最后一公里”难题。首条云轨测试线自16年10月起已稳定运行近1年，而首个商业化项目也于17年8月在银川正式运营。2018年1月10日，公司携手华为在银川花博会园区发布全球首个商业运营的基于4.5G的无人驾驶云轨列车。

4.1。 需求：直击中小城市出行需求痛点

地铁审批收紧，政策鼓励发展多层次立体化城轨系统。2017年开始，国家对于发展地铁的审慎态度趋紧，对于城市人口，地方财政，项目资本金比例、客流量规模的审批更为严苛。今年以来包括包头，呼和浩特，西安等多地地铁项目被叫停或许久未批，也折射出政策风向已转。单轨作为经济适用性方案，近年来越来越受到政策鼓励，《全国城市市政基础设施建设“十三五”规划》中明确指示“100-300万II型大城市积极推进轻轨等城市轨道交通系统建设”，《增强制造业核心竞争力三年行动计划（2018-2020年）》要求“建立统一的标准规范，开展产品方案设计和工程设计，研发时速80公里跨座式单轨列车，推动示范应用，形成批量生产能力。”对此，各地方也在积极调整城市轨交规划，积极建立覆盖磁悬浮、地铁、轻轨和有轨电车的多层次立体化的城市轨道交通。

云轨中小运量性价比极高，精准卡位三四线城市需求。成本上看，云轨的建造成本约为2亿/公里仅为地铁的1/5，同时云轨具有更强地形适用性的云轨在线路选择上也更为灵活，大幅降低了建造前期的征地及拆迁费用，综合成本显著优于地铁和轻轨。建设周期上，云轨也仅为地铁的1/3有助地方政府形成当期业绩，有望获得政府的更多青睐。另一方面，云轨的单向运能仅为1-3万人次/小时不及地铁的1/2，恐难以应对一线城市的交通压力，但却精确匹配中小城市的人口规模。

缓解城市拥堵叠加社会外溢效应显著，中小城市城轨建设势在必行。随着城镇化过程中大量人口涌入城市和汽车的普及，我国大量三四线城市也面临着同样严峻的交通拥堵问题，对发展轨道交通需求强烈。轨道交通有助于拉动城市经济增长和拉大城市发展框架，沿线房地产也有望大幅升值，社会外溢效应显著。对地方政府而言，城市基础设施建设既是造福一方的作为，也是自己的政绩工程，这也是当前地铁申报量巨大的原因之一。复制地铁和地方经济联动的逻辑，经济适用的云轨有望在广大财政和城区人口有限的广大三四线城市铺开。

4.2。 空间：10年预计万亿蓝海大市场亟待开发

城市轨道交通需求旺盛，市场空间巨大。根据中国城市轨道交通数据，“十三五”期间我国城市轨道交通建成投运线路将超3000公里，投资规模将达1.7-2万亿元。2016年统计数据显示，我国已建成4152.8公里城市轨道交通，在建5636.5公里，规划待建7305.3公里，每年投资额都高达数千亿元，2017年，已建成城市轨道交通已突破5000公里，新增运营里程868.9公里，全年投资额预计将超过5000亿元，未来市场空间巨大。

云轨作为技术成熟、造价低廉的中小运量城市轨道交通，天然的适用于人流量较小和财政有限的中小城市。自从公司正式推出云轨以来，国内外已经有数十个城市对此显露出了浓厚的兴趣并签订了合作协议，云轨项目快速推进并渐次开工落地运营，显示了云轨市场需求高涨。对此，我们对国内外云轨短中长期的云轨市场空间进行了测算。

假设1：国内意向城市数量：在银川云轨通车运营仪式举办后的媒体沟通会上，公司董事长王传福表示出了汕头等已达成10多个城市战略合作外，还有超过60个城市对云轨表示出浓厚兴趣，其中大多已将跨座式单轨纳入到未来的城市发展规划中。我们这里采信公司的说法，并假设短期意向城市的数量是60个。

假设2：国内签约城市数量：根据公司2018年1月12日披露的投资者关系活动记录表，目前已经签约云轨的有20个城市左右。我们这里假设短期签约城市为20个。

假设3：短中长期意向城市数量：国内中短期意向城市为60个。长期考虑到云轨市场在三线四线城市渗透率极高，对一线、二线城市城郊交通的补充也起到一定的作用，假设60%的三线、四线城市对云轨有需求，80%的一线二线城市需要云轨对现有的城郊系统作为补充。根据2017年度最新中国城市分级完整名单，一线及二线城市共计49个，三线及四线城市共计160个。则总计有49*80%+160+60%=135个城市。

假设4：短中长期完工线路：短期市场为5年内意向城市一期工程，已签约城市的一期和二期工程。中期市场为10年内意向城市的一期和二期工程，已签约城市的一期到四期工程。长期市场为10年以上国内所有具备轨交建造能力的城市和国外相关意向城市的全部规划线路。

假设5：单公里造价：已知单线造价为1.5亿元/公里，双线造价为2.5亿元/公里，假设平均造价为2亿元/公里。

假设6：短中长期平均规划里程：假设中短期正式线路里程平均为25公里，长期假设平均每个城市规划总里程为200公里。

假设7：国外市场：假设国外短期完工里程达到200公里，中期规划里程达到600公里，长期规划里程达到3000公里。

市场空间测算：

短期市场空间=短期国内市场空间+短期国外市场空间=25*40*2+25*2*20*2+200*2=4400亿元

中期市场空间=中期国内市场空间+中期国外市场空间=25*2*40*2+25*4*20*2+600*2=9200亿元

长期市场空间=长期国内市场空间+长期国外市场空间=200*135*2+3000*2=60000亿元

万亿蓝海大市场，任君遨游。综上，短期内（5年内）云轨的市场空间可达4400亿元，中期内（10年内）云轨的市场空间有望达到9200亿元，近万亿市场规模，长期（10年以上）云轨的市场空间或将高达6万亿元，广阔的市场空间为公司云轨业务的长期平稳较快发展提供了充足的保障。

4.3。 格局：寡头竞争初现，成本优势为先

三大核心技术构筑高壁垒，短期内难有新进入者。跨座式单轨有三大核心技术，即车辆转向架系统轻量化结构要求，单轨的道岔和轨道梁，这三项技术构成了云轨的安全保障，同时也是保证供电系统和通信系统正常运作的核心，但技术层面难度很高。目前公司已经掌握云轨轨道驱动、电机、电控、车身、底盘、转向架、轨道梁等全产业链核心技术，可独立完成整车、轨道、车站及通讯系统等各项建设。而较高的技术壁垒，使得短期内难有新进入者。同时公司政企关系和谐，To B端经营经验丰富，早期合作也将有助于锁定签约城市后续订单，进一步构筑了较高的客户壁垒。

寡头竞争格局初定，错位竞争压力不大。国内研发单轨技术的企业寥寥无几，目前仅有中国中车的3家子公司及公司开展研究工作。双方在城轨市场上可谓各有千秋，更为丰富的经验和资历及“一揽子承包”的能力是中国中车所具备的优势，但公司封闭供应链体系打造的云轨成本优势非常显著。更为重要的是，由于中车主要做的是大运量轨道交通市场，公司的云轨项目做的是低运量市场，市场细分不同，不会形成直接竞争关系。唯一与公司同细分市场竞争的仅有浦镇庞巴迪。但目前看来，庞巴迪在扩张速度上远不及公司，且核心技术皆为外资庞巴迪所掌握。由此可见，轻轨市场竞争压力远不及乘用车市场大，后续也无须持续大量投入研发，有望收获相对更高的投资回报率。

4.4。 盈利：PPP助力云轨快速落地

PPP缓解资金压力，助推云轨项目快速落地。轨交项目由于前期投入大、周期长、维护费用高等因素，地方政府的财政压力较大，是轨交项目落地困难的主要原因之一。PPP模式实现融资渠道的多元化，极大地缓解了地方政府初期建设阶段的资金压力，有望快速推动云轨项目落地运营。

参照类似轨交项目，盈利预计在5-6%。我们选取了造价相近且同样采取PPP模式的广州市黄埔区有轨电车1号线项目，最终建设资本和运营资本方的合理净利率都在5-6%。公司所采用的云轨不同于有轨电车，相对技术门槛较高，竞争对手稀少，具有着更高的溢价能力，同时零部件自制率较高，预计有望轻松实现5-6%的净利率水平。

云轨建设热情高涨，十余城已开工建设。云轨不论从成本还是经济效益上看都颇具潜力，事实上，自16年10月以来，许多三四线城市迅速投入项目规划，银川首当其冲建造观光用云轨并于17年8月落成通车，目前与公司签订云轨项目的城市大概有20个左右，已开工项目在10个左右，预计18年将有七八条云轨项目会相继完工通车。

云轨出海，连下四城。首先云轨瞄准东南亚城市，其城市结构特点和中小城市相似，适用性更高，更易被接受，目前已有4个国家或城市同公司签约，同时印度和美国等地政府官员来访调研，云轨海外进程迅猛前行。2018年1月24日和讯网报道，公司与埃及亚历山大省客运局签署了15台纯电动巴士的订单协议，未来公司新能源大巴也有望搭乘云轨的快车加速海外进程。

5. 销量增长对冲补贴退坡，客车业务盈利或缓降

5.1。 行业：短期国内电动化大势所趋，长期海外出口有望突破

5.1.1。 短期：政绩工程接棒补贴政策，国内新能源大中客放量可期

成本承压，优惠政策保驾护航：

（1）2014年9月1日至2020年12月31日对新能源客车免征车辆购置税；

（2）2015-2019年对2015年已购买并上牌的存量及此后的增量，每年拨付运营补贴。其中6≤L＜8米、8≤L＜10米、L≥10米纯电动公交车车运营补贴分别为4万、6万、8万，对应的插电混公交车运营补贴分别为2万、3万、4万；

（3）从2009年至2020年对新能源客车实施购车补贴。此外，2017年补贴政策推出了购车后累计行驶需满3万公里才能申请补贴，给整车厂造成一定的现金流压力，而后于2018年补贴新政里改2万公里。

补贴政策影响新能源客车销量与结构：采购投机，每退坡必抢装；循序渐进，由轻型至大型。4月份发布的2016年补贴政策考核标准趋严，8-10米、10米以上车型国补金额不变，但6-8米车补贴即将下滑，导致年底发生抢装。2016年年底由于补贴退坡传闻再出，年底再度发生抢装，由于补贴利好8-10米车，8-10米车销量占比迅速提升。2017年年底出现退坡传闻2025比亚迪f3能加95吗，叠加上半年几乎无量，12月份出现急剧抢装。

电动化大势所趋+抓住补贴的尾巴，看好未来3年新能源大中客销量。随着补贴的持续退坡乃至退出，我们认为此时终端购车动力来源于政绩工程驱动。 根据交通部数据，截止2017年，我国公交车保有量65.1万辆，大型公路车保有量30.6万辆，由于每年中型公路车上险数与大型公路车相当，假设中型公路车保有量也为30万辆，则目前大中型公交车、公路车保有量分别为60.8、60.6万辆。2013至2017年，新能源大中型公交车累计上险24.6万辆，公路车大中型累计上险5辆，则2016年二者在大中型公交车、公路车的渗透率分别为40%、8%。

保守估计，在不考虑公交保有量逐年递增的前提下，只看未来4年存量空间替换，预计公交车还剩40.9万辆可待替换，由于各地方政府、公交公司在设定电动化目标时几乎都以2020年为最后期限，叠加2020年后补贴全面退出，我们预计未来3年新能源大中客每年销量至少10万辆水平。

5.1.2。 长期：海外市场供需错配，新能源客车出口有望突破

欧洲市场供需错配，国内车企占得先机。在空气污染治理力度不断加大的背景下，荷兰、挪威、德国、法国、英国等欧洲部分国家甚至率先提出了禁售燃油车计划，试图倒逼本国车企投入新能源领域。目前国外主流的客车厂家包括MAN、、、VOLVO等，这些客车厂商除外，其车企的客车生产与卡车共厂，客车产能均比宇通客车来得低。在国内如火如荼地推广纯电动路线时，欧美新能源客车技术路线主流是混合动力与氢燃料电池，目前仅有沃尔沃对插电混有所开发，并实现少量销售。随着这些车企技术路线的战略转移，与VOLVO将在2018年投产纯电动客车，MAN计划在2019年底前开始生产纯电动城市公交车，但距离纯电动客车全面量产仍需时日，在此背景下，中国新能源客车车企占得先机。

欧洲年需求近万辆，充电桩普及之日出口突破之时。我国是全球大中客生产第一大国，2016年全球大中客产量为34万辆，中国占比56%。比亚迪、宇通客车、金龙汽车等主机厂已进入欧洲新能源客车市场，但由于欧洲充电桩受限，目前仅实现微量出口。根据ACEA数据，2016年整个欧洲市场客运公交和旅游巴士保有量约为89万辆，到2025年欧洲市场新能源客车实现8%的渗透率。保守估计假设欧洲客车保有量保持不变，则8年共需新能源客车7.1万辆，年均新能源客车需求多达9000辆。随着欧洲充电桩加速铺开，国内主机厂在美、日、新加坡等发达城市逐渐出口，我们预计3年内新能源客车出口有望取得较大突破，届时海外新能源客车市场打开值得期待。

5.2。 公司：投资换市场打开销量，补贴退坡盈利承压

5.2.1。 国内销量：投资换市场，预计2018年销量1.6万辆左右

投资换市场突出重围。作为一个客车行业的外来者，为迅速打开市场，公司采取投资换市场的模式，即以在当地投资建厂的方式与政府协议获得订单。根据数据，从2014年至今公司曾规划在天津、广东广州、江苏南京、辽宁大连、湖南长沙、浙江杭州、浙江宁波、山东青岛、山西太原、河北承德等地投资换市场，规划产能达5.2万辆/年，但实际产能并没有这么高，预计在2万辆/年左右。受益于投资换市场的销售模式，2013-2017年公司纯电动客车上险数据由733辆提升至13954辆，CGAR高达108.8%，所售车型长期以10米以上纯电大客为主，2017年该车型占比90%。

投资换市场打开销路。根据上险数，公司2015-2017年销售省份数分别为8个、9、23个，2017年销路急剧打开有赖于云轨搭售。按实际产能来看，公司2015-2017年的本地化采购率依次84%、78%、55%，仍高于行业平均水平44%。

投资换市场仍将会是短期内主要销量支撑，未来不排除市场化模式的可能。2017年占据公司销量1/3的深圳市已完成全面电动化，下一步将有广州市、天津市等接棒作为公司的销量支撑。目前不论是投资换市场还是云轨搭售，都是非市场化竞争模式，在这种模式下，订单来源主要依靠公司战略规划、领导层获取订单能力，预计两年这种模式还将继续为公司纯电动客车走量提供主要支持。未来不排除公司客车市场化竞争的可能性，据草根调研，目前公司已在部分城市开始试水营销队伍的建设。

5.2.2。 国内盈利：补贴退坡压缩盈利空间

投资换市场叠加技术领先，单车盈利丰厚。公司新能源客车均为纯电动客车，产品采用全通道地板、轻量化车身、轮边驱动及再生制动等先进的整车技术，其中轻量化设计使得同等情况下车身带电量加大， 2017年热销十大纯电动车型中公司车型的续驶里程明显高于别家，足以满足客户使用需求。投资换市场、高续航叠加技术溢价，公司车型售价远高于市场水平，以10米纯电为例，2017年公司售价大致为150万左右，显著高于其他厂商。

2018年过渡期后补贴退坡40%，除了跟客户重新议价外，为顺应行业发展与减轻补贴退坡压力，公司储备了双1.1倍补贴车型以应对补贴退坡。2018年补贴退坡40%，但过渡期后的扶优扶强趋势特征显著，根据2018年补贴新政，能量密度大于等于135wh/kg、EKG小于等于0.15 Wh/km·kg的车型将享受1.1倍补贴。过渡期后补贴退坡40%，但双1.1倍补贴车型享受的国补甚至高于过渡期间补贴退坡30%，以10米纯电大客为例，过渡期后双1.1倍补贴车型享受21.78万元的国补，高于过渡期间的21万元。截至2018年第三批产品目录，公司双1.1倍补贴储备车型谱系仅次于宇通客车，宇通客车双1.1倍车型共有四款，12米、10.5米、8.5米与8米款，而公司共有两款10.5米与8米，剩余品牌均只有一款。根据公交公司调研，目前市场对双1.1倍补贴车型认可度较高，公司有望借此获得一定的议价能力。

5.2.3。 海外市场：新能源客车全球化的谋篇布局

以技术换市场，公司新能源大巴驶向全球。过去中国乘用车市场采取“以技术换市场”的策略，引进了国际领先的大众、通用和丰田等跨国巨头。现在公司的新能源大巴同样采取了“以技术换市场”的策略走出去，如与英国最大的客车制造商ADL合作开发新能源大巴，印度的合作伙伴则是GIL，马来西亚与当地客车制造商GML合作研发和生产新能源大巴，据新浪汽车统计，公司电动大巴已遍布全球六大洲、50多个国家的200多个城市。不仅如此，为了降低成本，公司已开始着手深耕海外市场，目前已在10个国家投资建设生产基地，其中规模最大的是美国加利福利亚兰开斯特基地，由于与国内相同，多为CKD工厂，故投资额也多在一两千万欧元左右，预计不会对公司的现金流造成压力。

6. 3D玻璃大势所趋，电子业务再迎机遇

国内智能手机需求疲软，17年首次下跌4.8%。国内智能手机市场趋于饱和，据IDC的数据显示，2017年国内智能手机出货量仅4.44亿台，同比下滑4.8%，显示智能手机行业已经由增量竞争进入存量竞争时代。事实上，现在国内智能手机市场已经基本被国产机统治，但是X对国产机的指引性明显不及前几代产品，使得国产旗舰机发布时间有所延缓，也是影响17年下半年国内智能手机销量的因素之一，18年随着越来越多的国产高端机型上市销售，或将带动需求回暖。此外，公司的产品主要是面向中高端机型的金属机壳，据CCTV报道，2000元以上价位段中高端机型的市场关注度持续提升，随着消费需求升级，未来价高质优的高端机型销量占比有望持续提升。

受益金属机壳渗透率和下游客户市占率双提升，金属机壳有望保持稳定增长。根据IDC数据，中低端机型（尤其是低端机型）金属机壳渗透率仍有空间。同时公司受益于下游大客户市占率提升，旗舰机份额提升以及苹果和OPPO在内的潜在客户拓展，我们认为公司全年配套金属机壳数量仍有望保持稳定增长。

3D玻璃亟待放量，产能爬坡初期或将压低综合毛利率。5G大潮将至，受益对信号无干扰及精致的外观和手感，3D玻璃机壳或将加速入场替代金属机壳。而在应用上有望采用“一机两片”，单机需求量或将翻倍。公司3D玻璃优势突出：产能上，公司目前已投产4个项目，18年产能将扩张至90万片/天，非竞争者可比拟；成本上，2.5D和3D玻璃的核心区别在于增加了热弯工艺，公司具备玻璃热弯机与贴合设备的自制能力，成本优势突出；客户上，凭借金属机壳时代的良好合作关系，我们认为切入三星供应链是大概率事件，而且公司目前也已有400余台CNC玻璃精雕机为三星生产3D玻璃。鉴于“玻璃后壳+金属中框”相比原来的全金属部件单机价值量翻倍，预计18年国产机大客户相关产品或将逐步问世，公司新成长周期开启在即。但短期受到金属部件毛利率下滑和3D玻璃产能爬坡初期，良率较低带来的毛利率较低，或将拉低整体毛利率水平，未来随着3D玻璃大放量，有望带动毛利率重新走高。

7. 盈利与销量预测

公司乘用车业务出现重大边际改善，通过引进国际化的技术团队，补齐了外观、商标和底盘等短板，并放开了零部件封闭式的供应链体系，显示了公司造车理念发生了巨大变化，开始关注消费者体验和反馈，转为市场导向，我们认为这是公司乘用车业务开启向上健康发展之路的重要信号。事实上，这些改变已经初见成效，17年底推出的宋MAX上市仅两个月销量就已经破万，目前月销中枢稳定在1.5万辆，18-19年公司相继发布十多款燃油车和新能源车，有望带动公司乘用车销量大幅走高。对此，我们对18-19年公司新能源车和传统燃油车分车型销量进行了预测。

内部深度改革叠加外部政策红利，公司乘用车业务迎来拐点，18-19年产品周期强劲，有望实现V型反转，后续有望持续改善。电池业务放开对外供应，未来计划分拆上市，有望再造一个比亚迪。依托三电核心技术，历时5年研发，公司云轨切入城轨万亿蓝海大市场，国外内订单纷至沓来，2020年后有望成为支撑公司未来5-10年发展的战略支点。大巴和手机组装业务，受补贴下滑和行业需求影响，盈利缓降。三大战略业务方向，公司优势突出，未来持续向好。对此，我们对公司18-20年各项业务的营收和毛利进行了粗略的估计，具体如下。

8. 风险提示

（1）应收账款收回或不及预期

公司应收账款高达500多亿元，据公司报表披露显示，2年期内都未做计提，未来或存部分无法收回或坏账准备计提增加的风险。其中500多亿元的应收账款主要构成为约200-250亿元政府补贴，150-200亿元大巴回款，30亿元二次电池和光伏，70-80亿元手机组装等。

2016年销售1万台大巴，接近100亿补贴，乘用车8.6万台，其中纯电动50多亿补贴，插电混20亿补贴，2016年合计120多个亿应收账款（其中部分补贴已经收回），2017年新产生了100多亿补贴，2016-2017合计差不多有240亿左右的政府补贴应收账款。2018年补贴新政下，预拨30%和2万公里运营里程，预计会一定程度上改善企业现金流。

大巴回款各地不一，通常采用下订单、交车、验车通过、质保金四环节3331的回款模式。

后续或许会通过资产证券化回流现金，公司计划把一部分应收账款做ABS，一次性处理的规模可能在50-100亿级别，直接计入财务费用，将带来一定财务负担。

（2）乘用车销量或不及预期

乘用车行业竞争趋于激烈，乘用车市场尚不清楚竞争对手策略，最终销量或不及预期；新能源大巴市场，深圳市作为过去主销市场已全部完成公交电动化，18年如其他地市无法及时贡献较高增量，客车销量或不及预期。

（3）电池分拆上市及出售股权或不及预期

公司计划分拆电池，引入外部投资者后独立上市，仍处运作阶段，或存不及预期的风险。

（4）投资建厂模式可持续性或不及预期

随着新能源客车补贴持续大幅退坡，地方保护主义的动因在趋弱，未来投资建厂模式订单的持续性仍有待观察。

（5）云轨项目市场空间和进度或不达预期

我们假设的是平均每个城市修建4条线路，如果最终不到4条线，则云轨市场空间或不及万亿元。轨交在施工过程中因为天气、道路、拆迁等多方面的原因，总是或多或少的存在工期延后的问题，所以云轨在项目推进过程中可能也会遭遇类似问题，从而出现盈利推后的问题。

（6）云轨或增加现金流压力和财务费用

云轨投入较大，公司主要采取的是跟社会资本合作的PPP模式，但仍不可避免产生较大的垫资，或将进一步加剧公司现金流压力及增大公司财务费用负担。

（7）已售新能源车电池或面临集中更换风险

公司早期出售的新能源车型电池存在衰减过快风险。终端经销商走访调研显示，公司当前尚未出现电池加速衰减集中更换电池的现象，但无法排除大量电池集中质保更换增加服务费风险发生的可能。

（8）光伏业务亏损扩大风险

今年盈利估算已假设亏损扩大，但无法排除明后年亏损进一步扩大的可能。

（9）合资公司投资失败风险

公司与奔驰合作生产的腾势汽车，产品竞争力不强，车型种类单一，恐存投资失败风险。